資產(chǎn)類型決定價(jià)格走勢(shì)

幣安人生是為Aster反擼遮掩，極致的造富效應(yīng)，哪怕是情緒，在陰雨連綿的深秋，也足以讓人忘卻倉(cāng)位的煩惱，不論多空。

在報(bào)菜名的技術(shù)參數(shù)、費(fèi)用表格對(duì)比之外，真正令我好奇的是，為什么CLOB架構(gòu)（中央限價(jià)訂單簿，CentralLimitOrderBook）適合永續(xù)合約，以及CLOB架構(gòu)的極限在哪里？資產(chǎn)決定價(jià)格

我生得太晚，沒有趕上DeFiSummer的時(shí)代；我又生得太早，沒能看得到CLOB閃耀于外匯之間。

傳統(tǒng)金融的歷史過于悠久，久到人們都忘了市場(chǎng)究竟是如何形成的。

一言以蔽之，金融圍繞資產(chǎn)和價(jià)格進(jìn)行交易，價(jià)格（買賣、多空）資產(chǎn)（現(xiàn)貨/合約/期權(quán)/預(yù)測(cè)），Crypto只不過以十?dāng)?shù)年時(shí)間重演了一遍幾百年的金融史，其間加入了自己的特色需求或稱改進(jìn)。

CLOB也并不是對(duì)納斯達(dá)克、芝商所的簡(jiǎn)單模仿，拆文解字，中央、限價(jià)、訂單簿是分別發(fā)生在鏈上，最終促成今日繁榮景象。

1.訂單簿：買/賣出價(jià)記錄機(jī)制。

2.鏈上限價(jià)訂單簿：依據(jù)時(shí)間-價(jià)格的雙重排序的出價(jià)機(jī)制，限價(jià)指限定價(jià)格。

3.鏈上中央限價(jià)訂單簿：指將限價(jià)訂單記錄在統(tǒng)一的系統(tǒng)，比如Blockchain，此為中央的意思。

CME（芝商所）、Binance、Hyperliquid交易的BTC合約都可以是CLOB，但在本文中，特指用公鏈/L2架構(gòu)的CLOBPerpDEX。

沿著第三點(diǎn)的討論，這里給出一個(gè)歷史性的解釋，技術(shù)路線之爭(zhēng)是2021年前后，ETH主網(wǎng)貴、慢問題的延續(xù)，因?yàn)?022年FTX崩潰，把DeFiSummer末尾開啟的PerpWar推遲到2025年。

圖片說明：CLOB清結(jié)算流程模式對(duì)比

圖片來源：@zoyeweb3

在整個(gè)Perp的交易流程中，可以分為下單、撮合、持倉(cāng)、清算和結(jié)算五大部分，其中最難的是撮合和清算機(jī)制。

撮合是技術(shù)問題，即如何在買/賣的報(bào)價(jià)單中，以最高效率、最小時(shí)間進(jìn)行匹配，市場(chǎng)最終選擇是“中心化”。

清算是經(jīng)濟(jì)問題，可以將合約理解為非足額借貸，交易所允許你用少量本金撬動(dòng)大額倉(cāng)位，這就是杠桿的本質(zhì)。

從表面看，交易所允許你用抵押品放大杠桿倍數(shù)，但實(shí)際上你要支付保證金來維持杠桿的存在，一旦跌破強(qiáng)平比例，則交易所拿走你的抵押品。

從里面看，清算在日常情況下，是多空雙方的自然行為，但前文提到Perp的價(jià)格是可以越過0無限蔓延，疊加杠桿的放大效應(yīng)，出現(xiàn)債務(wù)遠(yuǎn)超抵押品的價(jià)值。

一旦市場(chǎng)無法完成壞債的清算，則需要人為補(bǔ)充保證金、強(qiáng)行撤銷交易或者動(dòng)用保險(xiǎn)基金來覆蓋損失，但本質(zhì)上都是債務(wù)社會(huì)化，有債一起背。

Perp的流動(dòng)性是維持規(guī)模的必然追求，但是AMM的個(gè)人LP無法完成的任務(wù)，除了資金體量限制以外，更需要專業(yè)做市商的高強(qiáng)度交易專業(yè)性。

道理并不復(fù)雜，個(gè)人LP部署在AMMDEX的流動(dòng)性不需要頻繁操作，但是PerpDEX需要時(shí)刻注意杠桿的極端性。

而在正常交易時(shí)，只要不觸發(fā)極端行情，那么存在類似AMM的LP刺激交易量機(jī)制，比如GMX模仿AMMDEX的LP機(jī)制，即以自身Tokens刺激LP的交易積極性，研發(fā)出自身的GLP池，用戶可向其添加流動(dòng)性，進(jìn)而獲得手續(xù)費(fèi)等獎(jiǎng)勵(lì)。

其實(shí)這是個(gè)很“創(chuàng)新”的機(jī)制，第一次讓個(gè)人LP可以參與Perp的做市。

這種刷量機(jī)制會(huì)導(dǎo)致Perp的交易量（Volume）畸高，但是OI（未平倉(cāng)合約量，OpenInterest）會(huì)在發(fā)幣后隨著LP的撤出而下降，最終進(jìn)入Tokens和流動(dòng)性雙下降的死亡螺旋。

還可以得出一個(gè)結(jié)論，即LP要被動(dòng)承擔(dān)最終的清算，這也是Perp相較于AMM不同之處，AMM用戶買定離手，LP盈虧自負(fù)，但是Perp的LP竟然要替代項(xiàng)目方承擔(dān)清算職能，而且無法轉(zhuǎn)移至用戶。

所謂的保險(xiǎn)機(jī)制，保的是項(xiàng)目方的險(xiǎn)，保護(hù)不了LP自身。

GMX和Aster刷交易量都會(huì)快速結(jié)束，Hyperliquid的HLP日常運(yùn)行還算穩(wěn)定，但是面對(duì)$JELLYJELLY時(shí)依舊是HLP承擔(dān)損失，本質(zhì)上已經(jīng)說明這種流動(dòng)性創(chuàng)造和保險(xiǎn)機(jī)制的不可靠。

上文提及，HyperCore的手續(xù)費(fèi)92%以上用于$HYPE回購(gòu)，8%用于HLP分潤(rùn)，也說明Hyperliquid并不看重HLP等機(jī)制的未來，HyperCore的流動(dòng)性主要還是由專業(yè)做市商維持，他們看重的是節(jié)點(diǎn)分潤(rùn)和$HYPE的增值。

保險(xiǎn)庫(kù)機(jī)制，可以說是Perp從AMM學(xué)過來的一個(gè)闌尾，直接拔網(wǎng)線或者增強(qiáng)交易深度都比這有效。

圖片說明：OI變化趨勢(shì)圖片來源：@Eugene_Bulltime

即使在Aster開啟PerpDEXwar最熱的十月初，Hyperliquid的市場(chǎng)份額也只下降15%左右，而Volume則被Aster反超好幾倍，也說明CLOB價(jià)格機(jī)制引發(fā)規(guī)模效應(yīng)，進(jìn)而導(dǎo)致的流動(dòng)性主要是指持倉(cāng)量，而不是交易量。

也可以從側(cè)面說明，Hyperliquid為何要發(fā)展Unit跨鏈橋和BTC現(xiàn)貨交易市場(chǎng)，并不是為了手續(xù)費(fèi)，而是為了價(jià)格的精確度，最終擺脫對(duì)幣安報(bào)價(jià)的依賴。

CLOB也可以用于現(xiàn)貨交易，AMM被AC改造也可用于永續(xù)合約。

關(guān)心價(jià)格和資產(chǎn)的適配，不要被技術(shù)參數(shù)迷失方向。結(jié)語(yǔ)

Lifewillfinditswayout.

幣安年15萬(wàn)億美元基本上是Perp交易的上限，但是外匯市場(chǎng)日交易量就在10萬(wàn)億美元左右，年交易量是Perp的300倍，Hyperliquid的架構(gòu)也在遷移至HyperEVM上，尤其是HIP-3/4等預(yù)期發(fā)展的外匯、期權(quán)和預(yù)測(cè)市場(chǎng)等新資產(chǎn)。

可以理解為Perp遲早會(huì)觸頂，在資產(chǎn)和價(jià)格的相互競(jìng)爭(zhēng)中，更適合新一代資產(chǎn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制的技術(shù)架構(gòu)也會(huì)出現(xiàn)，比如RFQ等。

但毫無疑問，不會(huì)再是Blockchain中心化程度之爭(zhēng)，2021年技術(shù)之爭(zhēng)只是無聊的CallBack，關(guān)注Blockchain的技術(shù)架構(gòu)，本質(zhì)上是活在過去無法自拔。

無論OI或者交易量是否繼續(xù)增長(zhǎng)，CLOB之爭(zhēng)已經(jīng)結(jié)束，2018年才是DeFiSummer，2022年Hyperliquid已經(jīng)勝利，接下來要看HyperEVM能否擠進(jìn)最后的公鏈晚餐，預(yù)測(cè)Monad發(fā)幣后還會(huì)不會(huì)存在很無聊，HyperEVM能否生態(tài)閉環(huán)才足夠有趣。